轉載 黨國資本主義概論 中國社會的股份制改革 时政

作者 何清漣 寫於 二零零六年

股份制改造

中國從1978年開始的經濟改革,其形式是由計劃經濟體制向市場經濟體制轉 軌,其實質則是對社會資源重新配置,對各種利益關系重新調節。在這壹利益重 新配置的過程中,權力的市場化起了至關重要的作用,並導致中國的改革呈現壹 個相當明顯的特點:當代資本原始積累[i]從開始進行到基本結束,總共只用了將 近20 年時間(1978-90年代中後期)。其時間之短暫,積累速度之快,積累財富 數量之多,在世界上都堪稱絕無僅有。

從原始積累過程中產生的幾代富翁的身份以及致富方式來看,至今為止中國 已有三代身份迥異的富翁:第壹代是被中國傳統就業體制所排斥的人,如出身於 地主富農等 「黑五類」家庭、或本人是勞改釋放犯等。這些人為生計所迫,在不 得已的情況下幹起了當時為社會所輕視的「個體戶」;第二代則是80年代中、前 期 「下海」的科技知識分子與技術工人,這些人主要是憑借自己的壹技之長,投 身於市場競爭;第三代富翁則是1985年推行「價格雙軌制」[ii]以後「下海」 者。這類人當中有不少是與權力圈人物沾親帶故者,有的人本身就是政府官員。 他們「下海」的時間雖晚於前兩代富翁,但由於他們能憑借權力資本,瓜分「價 格雙軌制」的巨大差價--僅1988年,價格雙軌制所產生的差價就達1,000億元 之巨,其中70%流入私囊--故其資本原始積累能夠加速度進行。

第三代富翁的財產規模之大,積累速度之快,均非前兩代富翁所能企及。筆 者曾親耳聽到第三代富翁中有人自鳴得間地將此現象總結為:第壹代富翁是「半 人半鬼」,第二代富翁是「凡夫俗子」,第三代富翁則是「半人半神」--所謂 「神」,指的是「第三代」富翁有很大能量,賺錢不花力氣且數量巨大,頗有瞧 不起第壹代、第二代之意--到1991年以後,這些人又憑借權力和已積累起來的 資本介入 「股份制改造」、「開發區圈地運動」,在席卷中國的「股票熱」和 「房地產熱」中,以世界罕見的速度積累了巨額財富。也就是在這批以官商結合 為致富訣竅的 「政商」出來以後,中國社會才出現了這樣壹首重新劃分富人等級 的民謠:「萬元戶是貧困戶,十萬元戶剛起步,幾十萬元馬馬虎虎,百萬元戶才 算數,千萬元戶是真富。」

剖析「股份制改造」(包括中國股市)和「圈地運動」的特點,最能看出中 國當代資本原始積累的本質。

壹、奏折派經濟學家的悲哀:淮桔成織

80 年代中後期,中國國有企業再也無法掩飾虧損累累的破敗相,而壹度被視 為解困良方的「承包責任制」[iii],又使企業無法建立自我約束機制,產生了許 多難以克服的短期化行為,成為國有資產流失的壹大渠道。壹些苦苦尋求救世良 策的「奏折派」經濟學家們終於發現股份制可以做為拯救社會主義國有經濟的良 方,於是先是論證股份制只是現代企業的壹種組織形式,並不存在「姓社姓資」 的社會屬性問題,以正朝野視聽;繼而進壹步提出了將國營企業改造成股份制公 司的種種具體構想。比較有趣的是,就在北京、上海等地的經濟學家們爭論方酣 之際,中國的沿海地區已開始實施這壹構想,深圳、上海等地先後推出多家公司 的股票上市,後來席卷中國達數年之久的「股份制改造」運動至此算是拉開了序 幕。

在這場長達數年的理論準備中,政府官員和經濟學家中很少有人去正視這壹 現實,即西方國家股份制公司成立和中國當代股份制改造的原初動機之間,存在 著壹個根本性的差別:西方國家僅僅是將股份制作為籌集社會資金的壹種手段, 而中國政府和理論界則將其視為改變國有企業經營機制的壹大法寶。在他們眼裏, 股份制發源地作為主要因素加以考慮的融資功能,反而被視為較次要的壹個方面 --有意思的是,這壹融資功能倒是被眾多的企業經營者敏銳地註意到,並加以 充分利用。到了 90年代中期以後也被中國政府濫用做為從股市上「圈錢」的主要 手段,當然這是後話--按照這些經濟學家的構想,對國有企業進行「股份制改 造」可以達到這樣的期望值:企業的產權歸股東所有,整個企業的經營發展與財 務分配均在廣大股東監管之下;企業經理既要對上(董事會)負責,也要對下( 職工)負責;企業的效益主要通過市場來評價,因為職工通過持有公司股票這壹 形式成為企業真正的主人,自然而然要加強對公司經營者的監管,這就可以迫使 企業「建立自我發展和自我約束機制」,從根本上增強了企業活力,並根據市場 需要調整投資方向。他們樂觀地預言:經過「股份制改造」的企業,國有企業的 所有弊端必將消失。

最初的試驗小心翼翼地在幾個大膽的企業裏進行,社會的反應也比較冷淡, 深圳市發展銀行的股票最初是采取在政府工作人員中攤派的方式才勉強發行完。 直到 1990年深圳的股市狂潮中「炒」出了壹批百萬富翁乃至千萬富翁後,許多人 才痛感到失去了致富良機。在壹片狂熱中,整個社會很少有人去探究發展銀行、 金田、原野、萬科等第壹批上市的股份公司究竟是如何獲得效益,註意的只是市 場上股票那巨大的增值功能。各地壹大批當權者受到啟發,競相爭搞「股份制改 造」運動,認為這樣既可以回避二級市場的風險,最低限度亦可以撈壹大把在當 時的情況下只賺不賠的「原始股票」。至於被列為「改造對象」的國有企業是否 能「改造」,以及被「改造」後如何運作,當然都不是這批吃「阿公」(公有制) 飯的官員和「企業家」們所要考慮的。在這種利益動機的驅使下,從1991年下半 年起,中國進入「股份制改造」的「春秋戰國時代」。在各地政府或明或暗的支 持下,所謂「內部股票」壹時泛濫成災,各地的股份制企業都是以每年成百家的 速度增長。如江蘇省在1992年至1993年上半年這不到兩年的時間內,就擁有各類 「股份制企業」200余家,[1] 湖北在1992年初還只有股份制企業23家,到1993 年初就達133家。[2] 新疆、山東、福建等數省因利用「股份制改造」名目違章向 社會集資而受到處理。[3] 在這場發行股票的狂潮中,廣東、海南為各省之冠, 據壹份調查材料的不完全估計,廣東省僅1992年通過發行「內部股」籌集到的資 金就多達100多億元。至於到底有多少企業已經「股份化」,連政府部門都難以確 切掌握。[4] 四川曾壹度出現了壹個以樂山為中心、遍及綿陽、德陽、自貢等市 的內部股票非法交易市場。珠海曾以炒「內部股」聞名遐邇,並將深圳及廣東珠 江三角洲壹帶的遊資吸引過去。至1993年10月末,中國已有各類「股份制」企業 3,800多家,以後還在增加。這種官方指稱為「非規範化」的「股份制改造」運動, 為今後埋下了許多隱患:

--大多數股份制企業只是「翻牌公司」,並未從低效運轉的狀態中解脫出 來。據有關部門披露,在「股份制改造」高潮時期,中國的國有企業總的狀況是 「三分天下」:三分之壹明虧,三分之壹暗虧,三分之壹盈利。這些國營企業搞 所謂 「股份制改造」,其真正目的並非是為了「重塑企業機制」,而在於通過發 行股票籌集資金解決困難或藉此撈壹把。不少企業在清產核資時串通會計師事務 所,在資產總額、資本利潤率、資金利潤率、經營業績等項目上弄虛作假。[5] 據壹份材料說,由於政府領導的出面幹預,廣東壹些股份制企業資產評估嚴重失 真,佛山市就有壹家企業評估資產總值超出實際所有的4倍多。[6] 這類企業在 「改造」後往往就是換壹塊牌子,人馬依舊,機制未變,唯壹使人感到「耳目壹 新」的是在公司簡介中有了壹張模仿國外現代股份制企業的「組織結構圖」。這 些企業用國家的資金經營多年,其投資效益如此之差,又怎能保證它們在「股份 制改造」之後,用股民的錢就能創造高效益?從後來的實踐看,不少企業經過 「股份制改造」之後,經營狀況並未好轉,效益也沒有提高,但是為了強化對股 東的吸引力,不惜血本「保息分紅」,每年倒貼14-16%的股息給個人股東和法 人股,[7] 深圳中X股份有限公司是壹家在市場上頗有名望的股份制公司,其公司 連年虧損。當總公司領導班子作出決定,規定凡連續虧損三年以上的公司經理在 審計工作結束後就地免職,其屬下的二級公司除兩家和別人合營的公司之外,全 資子公司的經理全部提出辭職。私下裏有經理對其好友說:留下來也沒有太大的 油水,自己已有實力去幹,沒必要受免職之辱。有壹些公司在「改造」成「內部 股份公司」幾年以後,因公司經營管理不善,股票遲遲不能上市,股東嘖有煩言。 公司因股票購買者多是得罪不起的「關系戶」和本公司員工,便又將股票款悉數 退回給股東。[8] 珠海市當年狂炒「內部股」,不少人被套牢,且多年得不到任 何分紅,股民們多方上告,珠海市不得不在1995年12月發出通知,對發行內部股 票和集資券的公司進行清理。[9] 象這類低效益企業在「內部股份制」公司裏絕 非少數,凡有這類「內部股份公司」的地方,當地政府都要花費氣力解決其遺留 問題。

--「企業的主人」即股東們既未成為企業真正意義上的 「主人」,關心的 也不是企業的效益,而是股票在市場上轉手之後可獲得的差價。「企業的最高權 力機構」股東大會除了在制定分紅方案時起點有限的作用之外,在選舉企業董事 會成員方面,事實上並未享有應有的權力。不少公司的股東大會還未召開,董事 會已宣告成立。而且董事會成員往往由公司原經營班子和幾個有關政府部門官員 組成,董事長、總經理也由政府委派任命。不少地方的政府主管部門還沿襲以往 對原來國有企業的管理模式,對股份制公司選舉的董事、董事長隨意指派、調離。 [10] 這就造成了董事會和經營班子合二而壹、經營者就是監督者的格局,所謂 「監督作用」純屬子虛烏有。在「股份制改造」的發源地廣東省,不少企業反映, 由於董事長和總經理常由壹人兼任,更兼監事會成員基本上都是本企業的職工, 根本管不了也管不到自己的頂頭上司,實際上並不能參與、了解決策過程,形同 虛設。在許多股份制企業中,企業制度並沒有什麽創新。除了上市公司有壹份說 明公司資產狀況的「招股說明書」和壹年壹度的「財務報告」之類的材料之外, 絕大多數「內部股份制」公司都沒有「資產負債表」和「財務報告」之類的東西 提供給股東。這種情況在內地尤其突出。不少股東其實既不了解公司過去數年的 經營業績,又不了解公司事實上的主營收入。「企業效益」最多成為股東們在股 市上的「炒做題材」,因為沒有幾個股東(包括兼具股東和職工雙重身份的人) 想長期持有股票,成為「主人」。

「股份制改造」的期望值和實踐後果相差如此之大,中國的改革史上於是又 多了壹筆淮桔成織的記載。壹些長期從事實際工作的政府高官,也認為這種大規 模的、「不規範的」股份制改造,不僅會使中國的企業改革失去轉換經營機制的 「最後壹張王牌」,[11] 而且還「潛藏著巨大的危險」,最終會導致整個股份制 改革、證券市場乃至市場經濟的發展走壹段很大的彎路。[12]

不幸的是,中國股市的現狀證明了上述擔心並非多余。

二、中國特色的社會主義的免費午餐――股份制改造

為什麽「股份制改造」的期望值與實踐後果相差如此之大,還會有如此之多 的地方政府和企業熱衷於這種「改革」呢?說穿了其實很簡單,因為各地政府和 企業的掌權者把「股份制改造」變成了壹次對國有資產的大瓜分。

在股份制改造活動中之所以出現大規模的尋租活動,其根本原因在於:在由 計劃經濟體制向市場體制過渡的過程中,在資源逐漸市場化的背景下,政府仍然 保持對經濟生活的幹預和管制,使權力能以市場化的形式全面參予分配。這些尋 租活動由於沒有任何有效的制度進行約束,各種利益集團只要進行各種活動,就 可以獲得巨大利益。這類尋租活動存在於價格雙軌制、股份制改造、房地產開發 以及國有企業產權轉讓等壹切經濟活動中,本章談到的股份制改造只是其中的典 型例證。

本來,股份制是現代企業制度中壹種成功的組織形式,中國選擇它作為產權 改革的突破口也無可厚非。但關鍵在於遊弋於權力經濟中的大大小小的掌權者們, 成功地利用了這壹次機會,在「改革」的旗幟下,戲劇性地將權力參予分配這壹 套「尋租」的老把戲玩出了前所未有的水平和規模,使得「股份制改造」變成了 社會主義公有制的壹次大規模的免費午餐。

參悟出用「股份制」這種形式蠶食國有資產,並非始於80年代末、90年代初 開始的「股份制改造」運動。早在80年代初大批中外合資公司建立之時,就已經 有了壹批「先知先覺者」有效地利用了這壹形式,開始為自己進行資本原始積累。 最典型的形式就是在中外合資合作辦企業的過程中,中方負責人對國有資產不評 估,或者低估,從而使中方資產所占比例下降,國有資產權益受損。這樣做的好 處是中方負責人可以暗中吃「乾股」,由外商每年從名下利潤中抽出壹部份悄悄 送給中方負責人。這種做法在沿海壹帶已是公開的「秘密」,後來也被內地效法。 據統計,截至1992年為止,在全國8,550多家參與中外合資的企業當中,有 5,00 0多家企業未經評估就與外商合資,損失達460億元。[13]

從80年代開始至今,通過股份制對國企改制再到股市圈錢,成為中國部分經 濟精英「蠶蛹化蝶」的壹種典型致富途徑,下面3個發生於不同時期的事例,可以 勾勒出這壹途徑的全貌。

1、初級階段的故事:「零資本」起家

第壹個故事發生於深圳市金光企業股份有限公司。這個故事雖不起眼,但在 中國卻相當有普遍性。該公司成立於1986年12月,註冊資本為60萬元人民幣,其 股本構成如下:國家股40%,由深圳市裝飾工程工業總公司(國營)持有,總經 理兼法人代表為林某某。港資股為30%,由港商陳某某持有,陳是林某某的內侄。 私人股占30%,由林某某家族成員持有,實際投入8萬元,只占註冊資金的13% 多。

其中的國家股是如此折算:裝飾工程工業總公司以深圳市中心的南洋大廈房 產150平方米入股,折算價為幾年前的預購價每平方米1,800元,而當時該處房產 的最低市價已達每平方米5,000多元。與此同時,林某某又代表裝飾工程工業總公 司將同壹大廈的另外1,539平方米的房產以每平方米3,200元的價格賣給了金光公 司。總註冊資本僅60萬元的金光公司僅在這壹處房產中,不費吹灰之力就獲利11 7.8余元。這家公司經營壹年多以後,因效益較差,國家股未獲分紅,私人股卻分 紅11.5萬余元,除投資全部回收外,還賺3.5萬元。[14]

林某某的手法是當代中國比較有代表性的壹種常見手法,但其涉及金額相對 少,獲利手段也太過拙劣,與1991年中國的爆炸性新聞「原野風波」相比,這種 流失實在只能算是「小巫見大巫」。

深圳原野實業股份有限公司是經中國人民銀行總行確認的「中國第壹家中外 合資股份制上市公司」,該公司於1990年3月上市後,曾名噪壹時,被捧為「股王」。 「以150萬元起步,兩年間凈資產增長了60倍」的神話,在社會上廣泛流傳。但 實際上這只不過是官商結合互相利用,在政策空隙中展開「事前尋租」[iv] 活 動的壹個典型例子,最初是使數千萬國有資產成功地轉移到私人手中,繼而是通 過股票上市成功地在股市上圈到上億元資產。這個公司從國有資產占控制地位到 最後只占1.4%的不參予優先股的荒唐演變,不僅在中國,即便在世界範圍內都堪 稱原始積累史上的神話。

原野公司成立於1987年7月,註冊資本為150萬元,五位發起人股東為:

新業服裝(國營),認繳股本45萬元,占30%; 深海貿易(國營),認繳股 本45萬元,占30%; 香港開生(港商),認繳股本30萬元,占20%; 彭建東, 認繳股本15萬元,占10%; 李某某,認繳股本15萬元,占10%。

董事長由新業公司總經理沈女士出任。從表面上看,這是壹家「公有制」占 絕對優勢地位的股份公司,符合當時中國政府的政策。但實際上,彭是深海聯合 貿易公司的承包人,李是彭的親妹夫。五位發起人中,實際出資的只有兩家國營 企業,彭名下的15萬元,由深海聯合貿易公司代墊;而香港開生公司名下的30萬 元股本和李某某名下的15萬元股本,均由新業公司代墊。亦即在這150萬元創業股 本中,由深海投入60萬元,新業投入90萬元,港商及彭、李二人的股本均為虛擬 投入。到1988年1月,香港開生公司退出原野,將其未曾實際投入的股權轉讓給由 彭任董事長的香港潤濤實業有限公司。據後來查實,這次轉讓只是壹紙協議,潤 濤並未匯入分文資金。1988年2月,深海聯合貿易公司也退出原野,其股權轉讓給 新業公司。至此,原野公司的股權結構變為這樣:

新業公司,占90萬元; 香港潤濤,占30萬元; 彭建東,占15萬元; 李某 某,占15萬元。

到1988 年5月18日,原野公司的股東簽署了壹份很有意思的「增資」決議, 將公司股本由原來的150萬元增加至420萬元。其中新業和個人所占股權不變,香 港潤濤則擬單方面增投270萬元,加上原有30萬元,共為300萬元。此後潤濤並沒 有增投資金,卻以名義上的最大股東身分,從實際上已投入上百萬元(未包括 1 987年9月借給原野的105萬元流動資金)的新業公司手裏,套取了原野的控股權。 直到這壹年的8月20日,潤濤的300萬股本才由高柏時裝(深圳)有限公司代墊( 據查,「高柏」也是新業公司的屬下企業,壹個多月後,這筆資金又退回2/3給 「高柏」),以便參加第壹次資產評估的溢價分配。10月4日,經深圳經濟特區會 計師事務所評估,認定資產升值金額達2,754萬元。10月18日,原野董事會決定對 升值部份作變現處理,並進行分配,新業公司僅分得利潤 40萬元,個人股東分得 247萬元,而潤濤卻分得2,467萬元,除提出1,360萬元擴大賬面投資額之外,其余 1,107萬元記入應付潤濤公司帳內。這筆「應付款」,減去了300萬元入「實收資 本」,余下807萬元則通過各種渠道匯出境外。

1988年12月22日,經深府外復(1988)874號文批準,原野由股份制企業轉變 為中外股份有限公司,註冊資本為2,000萬元,其股權結構為:

新業公司,90萬元(不參加優先股); 香港潤濤,1,660萬元; 李某某,9 0萬元; 李某,80萬元; 許某某,80萬元。

這裏設立5個股東,只是為了湊足政府規定的發起人必須有5名之數,彭建東 任公司董事長。待政府批準後,1989年3月末,李某某、李某、許某某這3個個人 股東的股份全部轉讓給了彭建東的香港潤濤公司。在此期間,彭為自己辦妥了澳 大利亞國籍,這壹策略使得後來的股權糾紛成了壹件涉外股權糾紛。1989年4月, 為配合股票上市,原野公司董事會決定進行第二次資產評估。4月25日,經深圳市 公信審計師事務所評估認定,原野公司房地產升值金額達人民幣4,553萬元,4月 28日,原野董事會又壹次做出決定,將升值部份提出4,550萬元作為潤濤對原野的 增加投入資本,其余3萬元作為資產評估費用。至此,潤濤的帳面投資已膨脹為6 ,460萬元,占原野總股本的98.6%,而投資最多的新業只占1.4%的股份,而且只 是對公司決策沒有發言權的不參加優先股![15]

這個天方夜談式的資本所權演變過程,其背後種種黑幕活動,自然是中國時 下流行的權錢交易。這個借「股份制」之名,從零資本開始,通過和政府部門人 員及國有企業掌權人、社會公證機構密切合作,巧取豪奪實現資本大轉移的無本 萬利生意,從壹個很重要的側面展示了中國當代資本原始積累的典型形態。「原 野」公司的故事激勵了許多人步其後塵,有人戲稱「原野」是培訓中國現代企業 家的基地。

經過1990年的股市狂潮以後,許多持「原始股」者成了百萬、千萬富翁的事 實,激發了各地權勢者「股份制改造」的熱情,假「股份制改造」之名瓜分國有 資產的原始積累活動被推向高潮。全國各地都有這類侵吞國有資產的活動發生, 如山西就曾查處某公司經理張某和黨支書劉某某合謀,利用「股份制改造」之名, 鯨吞分流 250萬元國有資產的大案。[16] 有的地方更直接了當,乾脆在成立「股 份公司」之時,就給壹些政府部門官員送上「幹股」,以便從政府手中批廉價地 和廉價物資。[17] 原山東省石油集團股份有限公司副總經理兼泰山石化股份有限 公司董事長、總經理徐洪波就曾利用認購股票這壹形式為自己及泰安市市委書記、 市府秘書長、公安局長等權勢集團謀取暴利。[18] 這種猖獗的尋租活動,使政府 方面有所察覺,終於在1993年的「反腐敗鬥爭」中,將這種利用假公證、假審計、 假評估等手段,在國營企業「股份制改造」和股票上市發行中,利用職權牟取私 利、無償占有股權的行為列為「查辦經濟犯罪」的重點。[19]

2、中國股市創造的神話:9億撬動136億

但到了90年代後期,隨著部分經濟精英在股市圈錢的「經驗」與「智慧」與 時俱進,開始出現所謂「在國退民進中狂歡」的局面。在中國經濟學界對這種 「圈錢」熟視無睹並積極參與的情況下,香港壹位叫做郎鹹平的經濟學家卻發現 了股市圈錢的秘辛,他以顧雛軍的格林柯爾公司為解剖對象,詳細調查了該公司 的財務情況,終於揭示出了壹位在「國有企業退出競爭性領域」大潮背景下,壹 個長袖善舞精於運作的民營企業家顧雛軍通過收購兼並、資產重組、包裝上市等 壹系列配套運作,用 9億人民幣「換」回來壹些響當當的企業,資產總值共計13 6億。

在2001 年至2004年不到3年的時間裏,顧雛軍收購或控股了科龍、美菱、吉 諾爾、齊洛瓦、西令、亞星客車、襄樊軸承等公司。這些被格林柯爾收購的公司 存在壹些共同特點:首先,大部分目標公司是國有上市公司且收購交易定價較低。 其次,收購對象多為經營困難但品牌較好的企業――收購上市公司可以節省到證 監會審批的 「交易成本」,這是中國企業兼並中人所共知的「公開秘密」。

為了保證對這些被收購公司的控制權,顧雛軍通過兩步重要的安排,第壹步 是從今後的業務考慮所做的安排。被收購的企業除了是上市公司之外,其產業上 端都有壹家由顧雛軍100%控股的私人公司,這樣的安排既可以分散風險,穩定股 價;但最重要的是各產業間的交易往來不必完全公開,保證公司有足夠的活動空 間。第二步則是人事的安排。顧雛軍總是在股權轉讓完成之前進駐目標公司,入 主董事會,或成為董事長,或委托自己的副手成為目標公司的總裁。

在收購過程中,顧雛軍很少用現金交易。他的辦法是在入主收購公司之後, 通過上市公司與原來控股的大股東之間做關聯交易,這些關聯交易的數額動輒數 以億計,交易內容多為對原控股公司欠上市公司的債務的安排,公司的商標、土 地使用權等往往作為抵償債務或者交換上市公司應收帳款的條件。

格林柯爾收購的公司大多業績連年下滑,有的甚至被特別處理或瀕臨退市, 基本上已失去在二級市場上的融資功能。那麽,如何使這些休克的「魚」起死回 生呢?不二法門就是讓這些公司贏利。而顧雛軍「贏利」的途徑不是通過提高核 心競爭力和企業的運營效率,而是走偏門,即做紙上文章,玩數字遊戲。簡單說, 贏利=收入-成本-費用-息稅。經顧雛軍收購的企業,就是在公式右邊的幾項 上下功夫。由於紙面文章做得到家,這些公司往往在顧雛軍經營壹年後,立即扭 虧為盈,交出壹份漂亮的財務報表。但這壹切經過郎鹹平調查後,發現幾乎全是 做假。[20]

但顧雛軍個人卻因為創造了壹個又壹個的財富神話,顧本人因此成為《福布 斯》雜誌2001年中國富豪榜上的第20名。而郎鹹平則因對顧雛軍以及其他壹些上 市公司的質疑而成為中國經濟學界主流批評攻擊的目標。[21]顧雛軍任董事長的 科龍電器曾是家電行業的領頭羊,科龍曾被評為2004「中國最具價值500品牌」, 列家電業第二位,價值達346.66億元。因顧雛軍的「成功」,郎鹹平更是備受奚 落。

然而在紙面上提高公司效益這種把戲畢竟不能持久。2005年4月27日,壹直被 市場看好的科龍電器突然宣布2004年業績可能出現6,000萬元的虧損,顧雛軍制造 的科龍「壹年扭虧、連年盈利」的神話開始幻滅。4月28日,在深圳和香港兩地分 別上市的家電企業科龍電器雙雙被宣布停牌。到停牌日為止,科龍的資產與2005 年初相比,縮水了將近壹半。[22]

上述三個故事就是中國股市從誕生之前到如今的縮影。

三 、「淮桔成織」留下的思考

在利用股份制重組國有企業改制熱潮中,政府和理論界註意的主要是「管理 功能」,但不少企業的經營管理者卻只註意到股份制的集資功能,並且主要是因 為這壹點而踴躍參加「股份制改造」的。相當多的企業經營者在進行所謂「股份 制改造」時,千方百計地爭取超規模發行股票,目的就是想方設法多籌集壹些資 金。但由於政府的著眼點與企業的出發點有相當距離,企業「改制」以後,大都 采取壹種「瞞上不瞞下」的做法,對政府只要匯報自己如何通過努力改變了企業 的管理機制,使政府主管部門有業績向上申報就行,股金的運用則基本上處於不 受監控的狀態。因之在資金的使用上就出現了許多問題:有的將籌集的資金拿去 放高利貸,有的拿去投放至「泡沫經濟」領域,炒房地產、股票、期貨。還有的 企業在投資時,不遵照法定程序和募股書中對股東的承諾,隨意支配資金,改變 用途。由於投資隨意性很大,不少企業的資金最後都被套在房地產、股票等投資 項目上,經營困難。連股東的基本利益都沒法保證,更無從去談企業履行對社會 的責任。

從實踐後果來看,「股份制改革」這張所謂企業改制的「王牌」失靈,除了 上面所談到的原因之外,還有壹個相當重要的外部原因,那就是中國大陸目前缺 乏和「股份制」這種企業體制相適應的社會環境,尤其是沒有股份制經濟賴以生 存和發展的法治環境。

按照國際慣例,股份制企業通過終極所有權與法人所有權分離而形成的獨立 法人資產,以及股份公司的法人地位等權利,都必須由法律賦予並加以保證。其 它諸如股權的分散化、終極所有權、法人所有權與經營權的分離、股票的上市發 行與自由轉讓等等,均牽涉到非常復雜的外部關系和內部關系。要處理好這些關 系,需要相當完備的經濟立法,諸如證券交易法、公平競爭法、證券投資保護法 等。如沒有壹個完善的法治環境和配套法規,必然導致混亂。中國大陸的股票壹 級市場屬於「草鞋沒樣,邊打邊像」,實踐在先,法規在後,總是在發現壹些問 題後才匆匆忙忙地出臺相應的法規,這就給「內部人」展開尋租活動提供了大量 可乘之機。股票二級市場也同樣極不成熟,股份制企業進入和退出都沒有完備的 規則,加之政府對證券市場的違法行為監督不力,導致利用內幕消息與憑借資金 實力操縱股市行情這樣的事情時有發生,使股市成為過度投機活動滋生的肥沃土 壤。遠的不說,僅以1996年中國股市為例,這壹輪股市狂潮根本不是某些中國大 陸傳媒所說的那樣,是「新壹輪經濟增長的提前反映」,而有著其深刻的社會背 景:壹方面,銀行由於居民存款高速增長而背負著相當大的利息支出壓力;另壹 方面大部份國有企業面臨著資金短缺的困境,急需通過直接融資籌措大量資金。 上述兩方面情況決定了國有企業必須通過上市解決資金問題,但長久的低迷熊市 已使大部份投資者裹足不前,要吸引更多的投資者入市必須要發動新壹輪行情。 這種社會背景使得中國股市在1996年帶有相當大的投機色彩,大量的投機資金在 短期內頻繁進出股市,最高的壹天竟達 250億的成交量。與此相隨的是大量「消 息靈通」人士利用內幕消息和資金實力操縱股市行情,就在1996年12月初,中國 證監會對華銀國際信托投資公司等 28家機構在股票發行過程中違規拆借資金壹事 進行查處。據證券業人士透露,這種違規拆資在證券行業相當普遍。[23]

被吹捧為「機會的天堂」的中國股市上面充斥著各種通過腐敗賄賂行以上市 的公司,中國股市日益墮落為壹個大賭場。2001年1月,吳敬璉在中央電視臺發表 了著名的「賭場論」,另外五位經濟學家如厲以寧等人公開回應吳敬璉的觀點, 由此揭開了中國股市大討論的序幕。2001年8月,許小年發表了《調整中的中國股 市》壹文,該文認為中國股市身患沈屙,很難通過調整治療,必須重起爐竈。這 壹觀點後來被市場解讀為著名的「推倒重來論」。[24] 到2005年,中國股市已經 陷入非常低迷的狀態,《華爾街日報》2005年4月21日在頭版刊登了壹篇題為《中 國掘起,股市沈沒,中產抗議》的文章,指出中國股市不斷下跌正引發社會不安, 隨著中國股市創出6年來的新低,中國6,000萬散戶投資者卻發出刺耳的不和諧聲。 而到了2005年7月上旬中國股市再次逼近千點指數,國內對股市前景預測已經是壹 片悲嘆之聲。[25]

四、中國政府在股市中所扮演的角色

如果說中國政府在1998年前還裝模作樣反對股市投機,那麽到了1998年以後, 政府悟出了用股市圈錢是化解金融危機的壹條途徑,乾脆公開為股市泡沫造勢。 最典型的事例是1999年5月19日讓中共中央的「喉舌」《人民日報》發表社論,公 開鼓勵中國公眾入市炒股,為政府圈錢造勢。於是中國股市近幾年常常出現這麽 壹種惡性循環:在股市萎縮時,鼓勵銀行貸款給機構入市炒股,等股市拉高時, 又開始「查處」銀行違規放貸。如2001年2月底,在政府鼓勵下,不少機構大戶貸 款入市,股市暴漲。到了7月份,政府主管機構中國人民銀行又開始查處數家商業 銀行「違規貸款」壹事,造成大量資金退出股市,在壹個月內,中國股市總市值 縮水7,000億元,下跌幅度為14%。[26] 近幾年中國股市經過壹輪又壹輪的暴漲 暴跌,過度的投機色彩使得證券市場聚集社會閑散資金的能力嚴重受損,長此以 往,資金市場將失去壹條腿。

最具有諷刺意味的是,就在中國的《證券法》出臺,中國政府領導人不斷在 各種公開場合表示要對證券市場進行「規範」的時候,證券市場卻出現了許多嚴 重違法的事件。從1998年下半年開始,由於國有企業拖欠銀行貸款日益增多,中 國金融危機隱患已經非常嚴重。中國各級政府為擺脫財政危機已經到了不擇手段 的地步,不少根本不符合上市資格的國有企業都被各地政府推到市場「圈錢」, 此後證券市場與基金黑幕各種醜聞不斷。

1999 年,首先是海南「瓊民源」造虛假報表,使股價在兩年之內上升了1,0 00%以上。[27] 此事被揭穿以後,造假之風不僅沒有遏止,反而越演越烈。比較 有名的是被譽為「海南支柱性產業化纖行業的龍頭企業和新的經濟增長點」興業 聚酯公司(交易代碼為600259)。該公司於2000年5月25日在上海證券交易所掛牌上 市,不到壹年時間,該公司第壹大股東所擁有的股權就被全部質押或凍結,由此 帶出壹連串問題:項目從未真正驗收,公司從未盈利,銀行貸款動機可疑,內部 職工股去向不明等等。而這壹切問題又與上海證券交易所有關股票上市的規則相 悖。事後根據調查,這壹公司的上市所需的項目竣工報告是由政府部門「海南省 工業廳瓊工紡字(1998)245號文件」替代的。[28] 海南省政府部門在這裏扮演了 壹個非常可疑的角色。

2001 年8月被揭穿的「銀廣夏事件」更是壹個天衣無縫、持之以恒,以股市 上數億資金投入作為支撐的巨大謊言。「銀廣夏」公司的全稱是廣夏(銀川)實業 股份有限公司(股票交易代碼0557),這只股票從1999年12月30日的13.97元啟 動後壹路狂升,到2000年末時其價位與壹年前相比上漲了440%,漲幅位居當年中 國深滬兩地股市第二位。從1998年10月起,「銀廣夏」的公告宣布自己自己已經 從德國客戶手中拿到5,000萬馬克的供貨協議;到2001年 4月,「銀廣夏」經審計 的數字表明其在2000年的對德出口額為1.8億馬克,「銀廣夏」的利潤主要由此而 來。僅在2000年,此項利潤據推算已經達到 4.7億元左右;與此同時,該公司公 告他們已經與德方客戶簽訂連續三年、總額達60億元的訂貨合同。為了證明這種 超常規的暴利為事實,「銀廣夏」不僅有財務報表還向社會展示該公司的「真實 投入」:為生產那種能夠出口的「萃取產品」(壹種化工產品),公司已經出資 2 .8億元於2001年6月在安徽蕪湖建成新的生產線,試車典禮時各路記者雲集。該 公司還宣布:更大規模的生產線尚在申報中,據稱將投資5億元。然而到 2001年 8月驚曝內幕時,公眾才發現,這個公司所有的業務與利潤全是虛假的!銀廣夏兩 年來的全部對德出口只不過1,070萬馬克( 約合當時匯價480多萬美元)[29] 中國 證監會主席周小川不得不承認:中國的上市公司存在諸多問題,如上市公司缺少 公開透明、提供準確信息的傳統,有部份公司形式上是國有控股,實際上變成了 家族控股的公司。[30] 而壹位在上海證券交易所監察部工作的證券分析人員趙綱 根據交易所資料完成的兩份報告《基金行為分析》與《基金風格及其評價》,將 中國不少著名基金管理公司的違規操作曝光,由此將中國引入了壹場大揭基金黑 幕的漩渦。[31]

股市上的另壹個大騙局就是由各地政府默許甚至參與的「資產重組」活動。 據上海證券交易所的研究,從90年代中後期開始被部分經濟學家與傳媒吹得神乎 其神的 「資產重組」活動,根本就未改善中國股市上市公司的業績。大多數進行 資產重組的公司即使當年業績有顯著提高(這種「提高」主要得益於當年從股市 上圈到大量的錢,並非效益的提高),但隨後便出現增長速度下降乃至負增長。 事實證明,這種以政府行政行為主導的「資產重組」已經為各種各樣的投機目的 所用,難以真正發揮資源重新配置作用。最典型的行為首先表現為政府主導「績 差股」重組運動。從表面上看,控股權有償轉讓反映的是壹種市場行為,但控股 權無償劃撥中強烈的政府色彩不可避免地與壹些私人利益集團相聯系,壹方面導 致這些利益集團直接利用廉價控股權掠奪上市公司的財產,另壹方面在重組事件 公告之前,以公司的控股權有償轉讓為題材,利用資金優勢大幅度炒作股價以獲 取高額的超額收益。其中最典型的是恒通公司入主棱光實業公司6年以來,棱光公 司的經營狀況根本就未獲得改善,但恒通卻通過溢價轉讓資產、股權質押、經濟 擔保等多種手段,前後從棱光實業弄走了8個多億的資產與信用。其次是玩賬面遊 戲,純粹為獲得資金而進行資產重組。1998年,上市公司中有368家進行了資產重 組,其中有123家利潤出現負增長,29家虧損,根本原因在於這些公司重資產重組 而輕視產業整合,企業的核心競爭能力沒有提高。ST公司的重組也同樣如此。20 00年中期,中國深圳與上海兩市共有50家ST公司,其中21家處於嚴重虧損狀態, ST鄭百文等公司更是陷入資不抵債的困境。第三種行為則是公司頻頻變臉,不斷 進行資產重組。據不完全統計,從1997年到2000年,中國共有大大小小的資產重 組事件2,000多起,成為部分虧損上市公司起死回生的殺手鐧。另壹項統計數據顯 示,從1997年到2000年11月30日,中國股市共發生770起比較重大的資產重組,涉 及到400家上市公司,平均壹家上市公司發生將近兩次大型資產重組,其中有25 家公司連續3年實施資產重組。[32]

這些證券市場上的腐敗行為背後幾乎都有政府官員參與,證監會本為監管股 市而設,但近年來,證監會卻頻頻傳出腐敗醜聞。據公開載於媒體的消息,中國 證監會成立12年以來,就有7位官員因腐敗行為曝光而受懲戒。[33]

上述情況具體揭示了中國前幾年進行的「股份制改造」與「資產重組」運動 的本質:在各個利益集團的努力下,以改變企業經營機制為目的的「股份制改造」 與所謂 「資產重組」,最後演變成了壹場以「內部人」為主體、以國有資產與廣 大中小股民為掠奪對象、以權力為參予手段,對社會資源的進行再分配的大規模 尋租活動。這壹點只要考慮到中國股市的基本特點「兩個90%」就可以了然於心。 壹個「90%」是指上市公司有90%是國有企業;另壹個「90%」是中國目前經營 證券業務的證券公司有90%是國有的或是公有的。[34] 這壹特點就決定了政府完 全可以隨心所欲地利用股市圈錢,將其作為擺脫國有企業從而也是國有銀行危機 的主要手段。股份制改造的出現,標誌著中國權力階層瓜分國有資產的活動在承 包責任制以後,出現了壹個新的高潮,同時也標誌著大規模權貴私有化過程的開 始。從這個意義上說,「股份制改造」確實是社會主義公有制提供的壹頓「免費 午餐」--只是享受者限於權勢者群體而已。

歷史上,「種瓜得豆」的經驗屢見不鮮。正如中國半個世紀以前發生的毛澤 東領導的以消滅有產階級為手段、以社會共同富裕為目標的革命,最終並未帶來 期望中的富裕與社會安定壹樣,這場以改變國有企業經營機制為目標的「股份制 改造運動」也與初衷相違。放縱權力進入市場參與分配,客觀上只為大批權力圈 中人物在短時期內積累巨額財富創造了良好的機會,並加速了國有資產的流失。 從社會整體的實踐後果來看,股份制改造以這種方式進行,對整個社會是壹種代 價高昂的付出,因為大量資源浪費在企業為謀求「改造」以及「改造」後上市的 尋租活動中。

到了2005年,任何人都能夠看清楚中國股市黯淡的命運,2000年末,中國股 市的總市值已占GDP的50%,上市公司1,000多家,個人投資者 5,500多萬戶,[3 5]證券市場總市值高達5.4萬億,這些數字表明股市在中國經濟中已經占有舉足輕 重的位置。由於中國政府任由股市的腐敗與投機行為泛濫下去,使中國股市成為 壹個政府「坐莊」的超級大賭場,最後不僅賭掉了國家信譽,還使中國股市瀕臨 死亡。股票雖由2000年的1,000余家上升到 2004年的1,350只,但至2005年初市 值總額僅為4萬億,除去此期間新股市值,總市值蒸發2.4萬億,流通市值減少近 萬億。[36]而股票總市值僅占2004年國內生產總值的24%。[37]

中國企業壹向視上市為斂錢之捷徑。國內股市既然萎靡不振,中國企業就將 圈錢的目標轉移至海外。至2005年第壹季度為止,中國企業在香港、紐約證券交 易所、納斯達克、新加坡上市的公司共有370余家,總市值已達到2.15萬億元人民 幣(約合2,600億美元左右)。這些海外上市公司當中,在紐約證交所上市的中國 企業為17家,籌資規模較大的石油石化、電信類的國有大企業都是同時在紐約、 香港兩地上市。[38]

但習慣了在中國弄虛作假、只管圈錢而不對投資者回報負責的中國企業,在 美國卻遇到了在中國股市不曾遇到的麻煩。根據英國律師事務所Herbert Smith 提供的數據,在紐約證券交易所上市的香港和中國內地公司中有11.5%曾受集體訴 訟的困擾,而在納斯達克股票市場,這壹比例更是高達 17.2%。[39]中國人壽股 份2003年12月17日成功登陸紐約,半年之後,由於中國國家審計署公布了對中國 人壽集團的審計結果,中國人壽股份由此招致美國投資者集體訴訟,包括公司董 事長王憲章、獨立董事龍永圖在內的五位董事都在被訴之列。[40] 也因為中國企 業聲譽不佳,中國政府想推出四大國有銀行海外上市的夢想,實行起來困難重重。

( 由 作者 6月10日 编辑 )
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